ソブリン格付に関するインドネシア政府とS&Pの対立

シンガポール市場上場のインドネシアREITには、リテールセクターのLippo Malls Indonesian Retail Trustと昨日、病院を購入したというヘルスケアセクターのFirst　REITがあります。

First　REITはヘルスケアセクターであり、この業界に詳しくないので、現状観察と情報収集にとどめているのですが、Lippo　Malls Indonesian Retail Trustは、有力な投資先とみています。だいぶ株価が上がってしまったので今はタイミング待ちなのですが。

インドネシアの国民所得は着実に上昇していて購買力も上がっており、LIPPOの増収率は非常に高いものがあります。世界的な景気低迷懸念の中で、内需主導での国の成長率も高い。世界中の投資家や企業から注目を集めており、日本からも自動車や二輪車関連企業中心に進出しており、フランチャイズ大国のアメリカからは中国に続いて進出したい国に挙げられております。

参考記事：Indonesia the second biggest investment destination for US franchisors

このように堅調な経済のインドネシアなのですが、いざ投資するかと考えたときに二の足を踏むのが金融要因です。端的に言えば、インドネシアのソブリン格付けです。

1990年代後半に起こったアジア通貨危機は私の記憶にも残っており、むごかったのはインドネシアルピアで、連日のように通貨が暴落している様子が報道されたものです。

また同じことが起こるんじゃないの？と思ってしまうわけです。

Moody'sやFitchはインドネシアの国債を投資適格にしているのですが、S&Pは格付を投資不適格であるBB+に据え置いたままです。

下記引用記事によれば、先週、Finance Asia社主催の債券に関するコンファレンスがあり、インドネシアの担当官とS&Pの丁々発止があったようです。両者の主張の違いが面白かったので掲載しておきます。

インドネシア担当官
・経済改革は着々とすすみ、高い経済成長率をインドネシアは実現している。
・こうしたことを背景に、世界の投資家はインドネシア国債に投資している。現状のインドネシア１０年国債の利回りは５．８％程度である。２０１１年９月のヨーロッパ債務危機時も急激なキャッシュアウトが起こらなかった。
・２００５年には、インドネシア政府は１５％の利子をしはらなければならなかったし、２００８年のリーマンショック時には、２０％も支払わなければならなかったが、インドネシアの経済進展を投資家が評価している。S&Pが近いうちに格付を投資適格に引き上げることを期待している。

S&P
・インドネシアの資本市場は厚みがなく、狭い（資金の出し手が少ないことや金融市場や金融機関が未成熟であることを指摘していると思われる。）そのため、民間企業の負債比率が高い傾向にある。（そのため、格付を上げるのは時期尚早と判断している。）

格付機関と政府の対立は、日本やアメリカ、最近ではヨーロッパでの激しい対立を見ましたが、事情はインドネシアでも同じですね。

私自身は格付機関の格付は色眼鏡で見ています。ムーディーズやフィッチの格付は特に。発表のタイミングがどうも胡散臭く感じる時が多いですし、特にムーディーズについては、日本のJ-REIT震撼させた、破たんしたニューシティーレジデンスというREITの格付を見て、まったくあてにならないと思っています。

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Indonesia debt official hopes for S&P upgrade

Indonesia has long been a focus for foreign investors, having come a long way since its wrenching experience during the Asian financial crisis. Recently, it has burnished its status as a borrower and transformed from basket case to market darling, prompting FinanceAsia to name Indonesia its borrower of the year for 2011.

Investors may clamour for its paper, but the country still falls short of full investment-grade status. Both Moody’s and Fitch have upgraded Indonesia, but Standard & Poor’s has kept its sovereign rating at BB+, one notch below investment grade, which has meant that some emerging-market funds with mandates to buy investment-grade paper may not be able to buy the sovereign’s local currency bonds.

At the inaugural FinanceAsia and AsianInvestor Southeast Asian debt conference, held in Singapore last week, Loto Srinaita Gintang, director of government debt securities at Indonesia’s ministry of finance, expressed hopes that S&P would soon upgrade the sovereign’s rating.

“We have got investment-grade rating from Fitch and Moody’s, and we are waiting for S&P, still waiting. Hopefully, we can get it soon,” said Loto.

Later, she took on a more combative tone. “For S&P, the reason they have not upgraded us so far, the constraints are lower per capita income, structural and institutional impediments to higher economic growth, high private sector external debt, shallow capital markets... you assess whether it is okay or not?” asked Loto, drawing laughter from the audience.

In an earlier panel, Elena Okorotchenko, Asia-Pacific head of sovereign and international public finance ratings at S&P, cited the fact that Indonesia is “still vulnerable to external shocks” as one of the reasons for holding off from an upgrade.

She said that other factors holding Indonesia back are its shallow domestic capital markets, which have resulted in high external debt levels of Indonesian companies, and noted that Indonesia “is known to take two steps forward and one step back”.

During her presentation, Loto pointed out that Indonesia has weathered the continuing eurozone crisis better than the 2008 subprime crisis. For instance, in 2008, credit default swaps on Indonesia’s bonds soared to a whopping 1,200bp, but during the subprime crisis, the impact on CDS was “very minimal”, she said.

During the past few years, Indonesia’s borrowing costs have also fallen dramatically — perhaps as much a reflection of the tremendous wall of liquidity chasing limited sovereign paper in Asia, as it is of its improving fundamentals.

“In 2005, for 10-year paper we had to pay more than 15% while during the crisis in 2008 we had to pay around 20%,” said Loto. “Currently, for 10-year, we only need to pay around 5.78%. That is a significant decrease in the government’s cost of borrowing.”

Sudden capital outflows have always been a concern for Indonesia’s domestic bond market — particularly since foreign investors hold nearly 30% of Indonesian local-currency government bonds, which is high compared to its regional peers. But in September 2011, when there was a sharp outflow from the domestic government bond market, the effect on yields was only moderate.

According to Loto, during the two-month period from September to October 2008, foreign investors sold off Rp14.2 trillion ($4.5 billion) of Indonesian government securities. This led 10-year yields to soar by almost 900bp to reach a high of more than 20%.

By contrast, in September 2011, when there was a similarly large capital outflow of about Rp38.8 trillion ($4.1 billion), yields rose by just 41bp. The country has put in place a bond stabilisation framework — through which the central bank and state-owned enterprises buy bonds to offset any sudden outflows.

On the funding front, Indonesia has funded 76.48% of gross issuance required in the 2012 budget and has plans to tap the samurai market and global bond market this year.