REITの財務分析指標と株価パフォーマンスの算出

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REITの購入を検討する際に、参考にすべき指標がいくつかあります。これから個別の銘柄について検討していきますが、その際に使用する指標の説明です。このブログでは、財務指標の分析と株価パフォーマンス分析を行います。

○割安度を示す指標

・配当利回り：一口あたり分配金（年換算）/株価

REIT投資は、安定した分配金収入を得ることがひとつの目的ですので、投資家にとっては重要な指標でしょう。

・Price/Net Asset Value ：株価/一口あたり純資産

投資家の持ち分が、市場でどのように評価されているかをはかる指標です。株式投資の用語ではPBRです。この指標が１倍以下、つまり株価＜一口あたり純資産であれば、市場では割安に評価されていることになります。

・Price/FFO ratio

株価を不動産の売却益を排除し、家賃などの「経常」収入で測った指標です。株式投資で言えば、PERの概念に近いです。配当利回りだけで割安度を測った場合、不動産の売却収入によってゲタをはいている可能性があります。その影響を排除するための指標です。この指標の逆数を配当利回りと比較してみて、配当利回りが極端に大きければ、ゲタをはいていると見ていいでしょう。

簡便な方法ですがFFO（Funds from operation）は、
FFO＝税引き後純収入ー不動産売却損益―不動産評価損益―デリバティブ評価損益―デリバティブ売却損益―その他特別損益で計算します。

○収益性を測る指標

・総資産利益率：EBITDA/総資産

EBITDAを総資産で割った指標です。EBITDAを使用するのは、国によって異なる金利水準や税率の影響を排除して国際的に比較するためです。高いほうが収益性が高く、効率的に資産を活用していることになります。
なおEBITDAはEarnings before Interest,Tax,Depreciation,Appreciationの略で、課税後の総収益に支払利息、税金、評価損益などを足し戻すことで計算します。

・負債コスト：（受取利息―支払利息）/総負債
　
負債コストを測定するための指標です。この指標が高いと信用リスクが高いと銀行や市場から評価されている可能性があります。返済までの期間が長い借入などで調達している可能性もありますので、収益性を測る総資産利益率や、収入にしめる負債コストを測る指標である支払利息/EBITDAと合わせてみるべきでしょう。

・支払利息比率:（受取利息―支払利息）/EBITDA

収入にしめる金利負担の割合です。この指標が大きいのは問題と考えるべきでしょう。

・金利感応度

REITはおおざっぱに言えば、調達した資金で不動産に投資し、賃貸料を得るというビジネスです。賃貸料ー必要経費―負債コスト＝利益ということになります。

賃貸料を高める努力も必要ですが、それと同時にいかに負債コストを減らすかということもREITの経営能力です。
　
そのため、借入期間を工夫したり、借入と債券を組み合わせたりといろいろなことを行いますが、金利が低いからといって市場水準によって負債コストが変動しやすい変動金利の負債に依存することは好ましくない調達方法と言えます。ちょうど、個人が住宅ローンを組むときに安いからといって変動金利で借りてしまうようなものです。
　
負債コストを低くすると同時に、負債コストの変動を抑えることもREIT経営陣の腕の見せ所ということになります。例えば、変動金利のの固定化を図るためにデリバティブでスワップを組む。といったことです。

各REITのアニュアルレポートを読むと、Financial Risk Managementという項目があり、リスク管理についての施策が書いてありますが、その中に金利感応度(Sensitivity test)という項目があります。金利水準が１％上昇したときの損失額が書かれていることが多いです。
　
私のブログでは、金利１％変動時の収益の変動額をEBITDAで割り、金利変動の収益への影響を分析します。この割合が高いほど、金利変動リスクの影響が大きいということになります。

○健全性の指標

・Gearing ratio：純資産（株主持ち分）/総負債＋純資産（総資産）

総資産のうち、どれだけ株主持ち分があるかを示す指標で、高いほうが健全です。
100％－Gearing ratio　とすると負債比率となり、低いほうが健全になります。

・Debt/Market cap ratio：総負債/総負債＋時価総額（純資産を株価で時価評価したもの）

負債比率を応用し、純資産に市場の評価を反映させた指標です。市場の評価は常に正しいという発想にたったもので、帳簿上の不動産の過大（過小）評価を市場の判断で評価しなおしたものとも言えます。健全性の判断ではこちらのほうが一般的なようです。

上の２つはバランスシートの数値だけをつかった数値ですが、これでは、株価や不動産の価値は市場実勢に応じて変化するので、市場実勢に影響されにくい不動産収入からの負債の返済能力をはかるべきであるという考え方もあります。この考え方にたった指標が次の２つです。

・Debt/EBITDA

この指標は、借入金が不動産の収入の何倍となっているかをはかる指標です。考え方は、住宅ローンが年収の何倍となっているかということを見るのに近いです。
　目安としては５から７倍程度ならおおむね健全でそれ以上だとやや債務過剰と考えてよいでしょう。


・Interest coverage ratio:EBITDA/支払利息

借入金に関する利子に対する収入の比率です。2倍以下はリスクが高いとみるべきでしょう。

上の２つの指標は、市場実勢に変動されず、負債の返済をいかに収入でまかなえるかを測る指標ですので、わかりやすいのですが、問題もあります。たとえば開発中の物件など、利益を生まない資産が一時的にバランスシートに計上されることもあります。その場合、上の２つの指標は過大評価され、リスクが高いと判断されてしまう可能性もあるのです。結局、ひとつの指標だけでなく、総合的に判断しなくてはならないということでしょう。

また、過去の株価の推移を、ベンチマークと比較することも行います。

やり方は、Yahoo SingaporeのFinaceを開きティッカーを入力してチャートを書きます。compareというタブをクリックすると別のウインドウが開きます。そこにベンチマークのティッカーを入力してDrawをクリックするとパフォーマンス比較をすることができます。
なお、ベンチマークは次のとおりです。

シンガポール FTSE SINGAPORE REIT：FSTAS8670.SI
香港　　　　FTSE HK - REIT ：WIHKG8670.L

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